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2022年17期

开卷 | 速读

当地时间2022年5月9日，美国纽约，美国股市大幅收跌。标普500指数下跌3.20%，报3991.24点，一年多来首次跌破4000点;道琼斯工业平均指数下跌653.67点，报32245.70点，跌幅达1.99%; 以科技股为主的纳斯达克综合指数下跌4.29%，报11623.25点。科技股当日普遍下跌。其中，脸书母公司Meta Platforms和谷歌母公司Alphabet分别下跌3.7

开卷 | 要刊速递

《华尔街日报》老虎环球巨亏作为全球最大的对冲基金之一，老虎环球在2022年的科技股抛售潮中出现170亿美元的亏损，也是有史以来对冲基金遭遇的最大亏损金额之一。老虎全球主要投资于高增长、投机性上市公司，投资标的的股价在疫情期间达到峰值，之后一路下跌，仅2022年前四个月该基金就已经亏掉了其2001年成立以来所有收益的三分之二。安德鲁·比尔表示，“亏损之大令人震惊，尤其是对名字带

开卷 | 聂夫之道

最近5日水晶球明星分析师首次关注的股票（截至05.10）近一月核心券商预测目标价相对股价（截至05.10）涨幅前10名本期江苏索普计算结果如下：注：财务数据截至2021年年报，行情数据截至2022年5月11日约翰·聂夫1964年成为温莎基金经理，并一直担任至1995年退休。在此期间，他将摇摇欲坠、濒临解散的温莎基金经营成当时最大的共同基金。在聂夫执掌的31年间，温莎基金

宏观 | 出口退潮

在经历了一年多的高增长后，中国出口终于出现了退潮。据海关总署的数据，以美元计价，中国4月出口金额2736.2亿美元，同比增长3.9%，低于市场预期（Wind）的5.3%，较上月大幅下降10.8个百分点，1-4月出口同比增长12.5%，增速比2021年大幅下降17.4个百分点;以人民币计价，4月出口金额17425.6亿元，同比增长1.9%，比上月大幅下降11个百分点。 4月制造业PMI中的新出

封面专题 | 美联储紧缩风暴

面对失控的高通胀，美联储可能不得不采取更加激进的紧缩。在本轮紧缩周期中，联邦基金利率迅速达到2.5%的中性利率，可能不足以使通胀回到2% 的长期目标，最终基准利率可能会提高到3.5% 以上的较高水平。四十年一遇的高通胀正逼迫美联储开启一轮紧缩风暴，大幅加息与缩表同时开启。继3月份美联储首次加息25个基点后，5月4日，美联储议息会议宣布，加息50个基点，联邦基金利率提升至0.75%-1%。这

公司与产业 | 玲珑轮胎：业绩“冰点”

2021年，玲珑轮胎（601966.SH）实现归母净利润7.89亿元，同比下滑64.48%;2022年一季度归母净利润为-9189万元，连续两个季度为负。年报中，玲珑轮胎表示，业绩下滑主要系受上游原材料涨价因素影响。与同行业公司相比，玲珑轮胎在费用控制上的相对“宽松”成为公司亏损的主要原因。单季度业绩“首现”亏损 2021年，玲珑轮胎实现营业收入185.79亿元，同比增长1.07%;归母

公司与产业 | 中国医药主业承压

2021年，中国医药（600056.SH）实现营业收入362.34亿元，同比下降7.83%;净利润6.47亿元，同比下降50.63%。中国医药净利润大降与主业承压有关，其各条业务线经营均不乐观。尽管公司压缩各项费用支出，并且采取了更为激进的会计政策，但仍未能阻止净利润腰斩。与此同时，公司资产质量也欠佳，表现为应收账款高企、参股资产盈利能力偏低。中国医药虽然业绩不好，但在二级市场却是大放异彩

公司与产业 | 宏景科技：业务区域过于集中激进赊销问题显现

经历了三轮问询之后，宏景科技终于过会，并于4月29日发布创业板招股书注册稿。注册稿显示，宏景科技主要面向政府机关、事业单位、企业等客户，提供智慧医疗、智慧教育、智慧园区等智慧城市解决方案，包括前期咨询、方案设计、软件开发、系统集成、运行维护等全过程的综合服务。按道理来说，宏景科技应当是一家注重研发的企业，不过，从募投项目的角度来看，其IPO所募集的资金中用于技术研发的资金不及募集资金总额的

公司与产业 | 五粮液：现金流恶化提价成难题

几乎是压在最后一刻，五粮液（000858.SZ）公布了2021年年报和2022年一季报，一季度现金流大幅转负引发市场热议。 2021年二级市场上股价腰斩，五粮液无疑是表现最差的龙头酒企，没有之一，低迷的批发价和渠道库存隐忧都成为压制市场表现的诱因。2022年一季度末，创纪录的应收票据或许说明五粮液的销售难言乐观。 2020年和2021年，五粮液核心产品的销量增长本就不高，控量保价已成为五粮液目

公司与产业 | 神州高铁：并购后遗症遇上投资失利

资本运作改变了一切，通过不停地收购高铁资产，神州高铁（000008.SZ）股价暴涨，业绩爆发，市值暴增至数百亿，操盘者从容套现狂赚数十亿元，全身而退。之后，业绩暴跌，巨亏连连，股价暴跌八成多。无数韭菜被收割，连投入65亿元的国有资本也不例外。从盈利到巨亏 2021年10月，神州高铁披露了《2021年第三季度报告》，虽然前三季度还处于亏损中，但比起上年同期亏损2.42亿元及2.70亿元已经大幅

公司与产业 | 闻泰科技扩张遇瓶颈

2022年一季度，闻泰科技（600745.SH）实现营业收入148.03亿元，较上年同期增长23.44%;实现归属于上市公司股东的净利润5.03亿元，同比缩减22.87%，增收不增利特征显著。2021年，公司的盈利增长就较为勉强，归母净利润为26.12亿元，比上年同期增加1.97亿元，而开发支出余额较上年增长3.97亿元，对研发投入的资本化处理为公司“挤出”了利润。 2021年年底，闻泰科技账面

公司与产业 | 莱宝高科的账面富贵

因康美药业集体诉讼案，公司的5名独董承担连带赔偿责任。这开启了中国A股的新篇章：有史以来独董第一次真正承担连带法律责任。此案之后，独董不再是“躺赚”的职业，同时推动了两件事，一是董监高责任险大卖;二是独董们纷纷在2021年的年报中刷存在感。有十几家上市公司的独董都出具了不同意见，尤其是ST类公司比较常见。比如ST腾信、ST网力的独董表示弃权;*ST顺利的两名独董都对公司2021年年报提出了

公司与产业 | 阳光乳业：固定资产翻倍产能原地踏步高毛利率欠合理解释

随着上市招股说明书的公布，历时不到一年，江西阳光乳业股份有限公司（下称“阳光乳业”，001318.SZ）就完成了上市流程，但围绕在公司周围的争议并未随之消散，且不说大手笔分红超过净利润，公司产能利用差强人意却还翻倍扩产就值得追问，公司是否披露了真实产能还要打上问号。阳光乳业主打产品是低温奶，招股书给出各种理由解释高毛利率的成因，但主要对手毛利率都在下滑，阳光乳业的毛利率是如何做到逆势走强的呢？

公司与产业 | 香农芯创：高负债跨界致现金流恶化

2021年，香农芯创（300475.SZ）实现营业收入92.06亿元，同比增长3376.71%;归属于上市公司股东的净利润2.24亿元，同比增长247.76%。然而，这一切还要归功于上市公司当年的一次重组。重组后的考验对于业绩大幅增长，香农芯创的解释为：2021年公司实施了重大资产重组，联合创泰自2021年7月纳入公司合并报表后，公司的经营规模和盈利能力得到显著提高，从而带动业绩的大幅

公司与产业 | 英科医疗：业绩现原形激进投资遇大考

得益于疫情，英科医疗（300677.SZ）2020年业绩爆发，2021年依然呈现正向增长，当期营业收入162.4亿元，净利润74.3亿元，同比分别增长17.37%、6.04%。但2022年一季度，公司净利润大降98%至8349万元，公司疫情机遇下的高增长宣告结束。目前来看，英科医疗现有产能已严重过剩，但公司在建产能规模更大，未来扩产能否顺利实施有待关注。作为上市公司国际贸易平台的子公司香港

公司与产业 | 博盈特焊：毛利率持续下行大客户依赖程度较高

博盈特焊是一家特种焊接技术研发及应用企业，其主营业务为防腐防磨堆焊装备、非堆焊的锅炉部件及高端钢结构的研发、生产和销售。虽然博盈特焊早在2016年就推出了相关主营设备产品并取得了进展，但2018年营收规模仅2.1亿元，此后公司业务开始大爆发，2019-2020年营收分别为4.39亿元、5.5亿元，净利润分别为8831万元、1.43亿元。不过，博盈特焊呈现的这种高成长性隐患不少：一是公司产业

公司与产业 | 九州一轨：净利波动凸显盈利稳定性差注册申请或存变数

1月26日，北京九州一轨环境科技股份有限公司（下称“九州一轨”）首发申请获上交所通过，公司科创板上市之路又进一步。九州一轨作为环境噪声与振动污染防治领域的综合服务商，长期专注于减振降噪相关的技术开发、产品研制、工程设计、检测评估、项目服务和轨道智慧运维与病害治理。具体来看，公司主要面向城市轨道交通、市域/市郊铁路的减振降噪、TOD上盖开发噪声振动综合控制等领域提供钢弹簧浮置道床减振系统、预制钢

公司与产业 | 纬德信息：上市后毛利率变脸

4月27日，广东纬德信息科技股份有限公司（下称“纬德信息”，688171.SH）发布2021年年度报告，这是纬德信息登陆上交所科创板后的第一份年报。年报显示，2021年，纬德信息实现营业收入1.78亿元，同比增长30.66%，归属于上市公司股东的净利润为5545.2万元，同比下降12.9%。由此可见，纬德信息上市后第一年增收不增利现象非常明显。从年报数据来看，毛利率下滑是导致纬德信息增收不

基金 | 养老FOF：大幕已揭开

4月21日，国务院办公厅发布了《关于推动个人养老金发展的意见》，本意是为了“推进多层次、多支柱养老保险体系建设”，但因出台时恰逢A股再次调整，故被视为稳定资本市场的举措之一。随后，证监会于4月26日发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》提出，目前规模超过25万亿元的公募基金要“强化长效激励约束机制”，“积极推动……养老投资产品……等创新产品发展”，“做好个人养老金投资公募基金政策落地

金融 | 保险行业一季度NBV承压

2022年一季度，根据74家寿险企业披露的数据，21家寿险企业的保险业务收入超过100亿元，其中中国人寿3150亿元（同比-3%，市占率约25%），平安人寿1626亿元（-2%，13%），太保人寿994亿元（4%，8%），新华保险649亿元（2%，5%）。受股市波动影响，超过一半的企业亏损，而龙头企业相对平稳：74家寿险企业中，约42家企业亏损，约65家利润同比下滑。但头部企业净利润相对平稳，

金融 | 监管再提银行合理让利

5月9日，央行发布了《2022年一季度货币政策执行报告》（下称“《报告》”），《报告》总体延续了4月政治局会议的表述，货币政策延续宽松，着力降低银行负债成本。在经济形势方面，央行研判存在多重考验。报告提到“新冠肺炎疫情和乌克兰危机导致风险挑战增多，中国经济发展环境的复杂性、严峻性、不确定性上升”。国内经济活动受阻、房地产销售下行、实体经济融资需求不足等;海外局势不稳定、美联储加息缩表等加大货币政策

金融 | 券商ROE弹性下降

从目前证券行业股票估值分布情况来看，与各公司的ROE水平，即盈利能力密切相关。根据Wind数据，我们统计了行业内50家上市公司的股票ROE及PB估值情况，ROE为 2016-2021年6年的平均值（2021年采用三季报中ROE年化数据）。PB估值水平采用2022 年3月18日估值水平。数据显示，行业内ROE水平较高的如华林证券（11.96%）、中信建投（13.28%）、东方财富（11.21%）、中

投资圆桌 | 波音的价值博弈

波音公司（BA.NYSE）是全球领先的美国航空航天企业，但近年来其市场价值存在较大波动。波音的股价曾一度大幅上涨，在2019年初达到每股446美元的历史最高点。然而2019年波音737MAX机型被全球停飞，叠加2020年初新冠疫情爆发所带来的影响，其股价在2020年3月又曾暴跌至每股89美元。 2021年，波音公司实现营业收入622.9亿美元，亏损42.9亿美元;但相比2020年581.6亿美元

投资圆桌 | 低估值策略再度占优

在经历了2020年到2021年的低迷之后，数据显示，低估值策略在2022年的头4个多月中，又一次在A股战胜市场平均水平。在2022年5月10日，A股市场共有4，804只股票。将其按2021年12月31日的PE（市盈率，TTM口径）、PB（市净率，当时最近报表口径）进行综合排名，即赋予每只股票的PE和PB一个单独的排名，将两个排名相加之后除以二，再进行一次排名，得到综合排名。综合排名中，剔除

投资圆桌 | 京东健康，回购与减持同步显示的信号

京东健康（06618.HK）公布，于5月10日回购225万股，耗资8827.11万港元。2022年内至今为止（自普通决议案通过以来）累计耗资接近4亿港元购回1087.2万股，占于普通决议案通过时已发行股份数目的0.34%。一般来说，公司回购股票给市场传递的信号是公司认为自身股票被市场低估了。另据港交所股权披露资料显示，京东健康大股东刘强东于5月3日以每股49港元的价格，减持约500万股的京东股

专栏 | 有可能发特别国债吗

熊园年内发行特别国债的必要性上升，有助于更好控疫情、稳增长。受疫情影响，3月工业增加值同比由12.8%大幅下降至5.0%、社会消费品零售总额增速同样由6.7%大幅下降至-3.5%;据我们测算，疫情将拖累4月消费约7%，若5月底疫情基本受控，将拖累二季度GDP约2%，合计拖累全年GDP 0.7%。对应到财政端，3月一般财政收入由1-2月的10.5%下降至3.4%，尤其是税收收入下滑明显，

专栏 | 风格更像2012年

荀玉根 2022年类似2012年，是大风格周期中的阶段性再平衡，全年价值略占优，成长有望阶段性占优。 2019-2021年期间以创业板指为代表的成长风格已三年占优，而自2021年年底市场整体回调以来至今创业板指的跌幅更大，沪深300、国证价值等偏价值的指数收益则持续优于大盘，A股风格明显从成长切换至价值。回顾上一轮2010-2015年A股成长占优的大周期，价值风格在2012年时也曾阶段性占优，

专栏 | 美欧ETF：强者愈强为投资者提供多元选择

最近十年，全球ETF市场得到飞速发展，强者愈强的局面继续强化。截至2021年年底，全球ETF数量为9877只，所管理资产规模为10.3万亿美元，同比增长28.5%。其中挂牌交易的ETF达到8576只，同比增长13.94%;所管理资产总规模10.27万亿美元，在上一年同比增长29%的基础上再次增长35%。为了应对新冠疫情冲击，2021年全球各国延续了宽松货币政策，大量资金流入ETF市场，创下

价与值 | 连续14年高增长！老板电器打造稳健型增长曲线

4月20日，中国厨电行业龙头企业老板电器（002508.SZ）发布了2021年度报告，公司当年实现营收101.48亿元，同比增长24.84%，实现归母净利润13.34亿元，厨电龙头地位进一步稳固。创造十四年营收连续增长纪录厨电产品还有很大市场空间以中国经济发展和居民消费升级为背景，立足于家电产业中增长最为迅速的厨电行业，凭借在行业中龙头地位和强大竞争力，老板电器实现了长期稳健增长。

价与值 | 联创电子：2021年营收增四成首超百亿强研发、扩产能竞速车载光学赛道

随着研发转化、产能释放和产品交货周期到来，联创电子有望完美承接车载光学市场需求的大幅增加，实现业绩腾飞。 4月25日，车载光学领域技术领军企业联创电子发布2021年年报，公司营收首次迈过百亿大关并创历史新高，达到105.6亿元，同比增长40.2%;实现归母净利润1.12亿元;经营性现金流为净流入5.50亿元，也是历史新高。受益于科技创新与消费需求的提升，以及汽车ADAS系统的快速发展，202